En la jerga financiera hay una verdad irrefutable: los precios hablan. Eso queda claro en los valores a los que se negocian en la Bolsa los bonos del Tesoro que también tienen impacto en el costo de financiamiento que asume el Ministerio de Economía.
La licitación de esta semana fue una muestra de ello. La Secretaría de Finanzas ofreció un menú variado de títulos, que incluía letras capitalizables con tasa fija (Lecap), bonos atados a la inflación y títulos vinculados a la evolución del dólar oficial.
Alrededor de un 84% de los $4,2 billones que colocó el Tesoro fueron a las Lecap. Para Javier Casabal, estratega de Renta Fija de Adcap ese interés expresa confianza en que el Gobierno conseguirá seguir bajando la inflación, incluso en detrimento de la actividad económica.
El resto del financiamiento al Tesoro se repartió prácticamente en partes iguales entre los bonos que ajustan por inflación y los que siguen al tipo de cambio (dólar linked). Las tasas que pagó Finanzas fueron similares a las que se operan en la Bolsa y evidenciaron que el principal temor de los inversores hoy tiene que ver con la capacidad del Gobierno de evitar un salto brusco del dólar oficial.
“En este momento, el mercado tiene tasas bastante negativas en los instrumentos dólar linked, de hasta -10%, aunque llegaron a estar un poco más, que conviven con tasas muy positivas en los bonos ajustados por inflación”, indicó Juan Pedro Mazza, estratega de Renta Fija de Cohen.
Y mencionó el ejemplo de la última colocación de deuda del Tesoro. “Había dos instrumentos con vencimiento a diciembre de 2025. El que ajusta por CER pagó 8,3% por encima de la inflación. En cambio, el bono vinculado al dólar oficial cortó en devaluación -4,4%. Esto tiene implícita una ganancia del dólar en términos reales del 12,7%. Es decir que el mercado está esperando que el tipo de cambio oficial recupere mucho el terreno en el próximo año y medio”, indicó.
Esas cifras significan que los inversores estuvieron dispuestos a resignar algunos puntos de tasa con tal de cubrirse en la mayor medida posible de los efectos de una posible devaluación. En cambio, quienes optaron por los instrumentos CER se aseguraron una tasa real positiva por encima de la inflación.
“Los bonos dólar linked devolvieron gran parte de la suba que habían tenido después del anuncio sobre la intervención oficial en la brecha cambiaria. De todos modos, sus precios tienen incorporado un salto del tipo de cambio oficial. En particular, las tasas muestran que esa suba se daría entre fin de año y el primer trimestre de 2025″, consideró Lucas Decoud, analista de renta fija de Invertir en Bolsa.
Devaluación a la vista
En línea con sus colegas, Pilar Tavella, directora de Research Macro & Estrategia de Balanz, opinó: “Lo que parece estar priceando el mercado es un escenario de devaluación contenida, con un traslado a precios relativamente acotado. Esto implicaría una depreciación real de alrededor del 20% desde hoy hasta diciembre 2025, que es similar a la dinámica que se vio luego del levantamiento de controles de capital de la administración de Mauricio Macri”.
La idea de un bajo traspaso de la devaluación a los precios explicaría también el menor apetito por bonos que ajustan por inflación. Para Mazza esa tesis también es correcta: “Hay varios motivos para pensar que el Gobierno tiene margen para hacer una devaluación de unos 30 o 40 puntos sin que la inflación se dispare como en diciembre”, sostuvo.
“Un primer motivo es que hoy la inflación está corriendo al nivel más bajo en 2 o 3 años y eso está asociado a un menor traslado de la devaluación a precios. En segundo término, la economía está mucho más ordenada, lleva seis meses de superávit fiscal y la incertidumbre después del salto cambiario debería ser mucho menor. El último motivo tiene que ver con que el traslado a precios debería ser menor porque en paralelo se va a dar una reducción del impuesto PAIS, que directamente se resta del traslado a precios”, apuntó Mazza.
Las dudas con respecto a la capacidad del Gobierno para mantener sin cambios el ritmo de devaluación en el 2% mensual están dadas por los problemas en la acumulación de reservas que viene mostrando el Banco Central. Esa situación se profundizó luego del anuncio de intervención en la brecha cambiaria.
“En el frente de los pesos, el Gobierno hizo un buen trabajo con la reducción de los stocks. Pero el mercado está mirando los dólares. Y allí se observa que el tipo de cambio real está atrasado, apenas un 15% por arriba del nivel previo al último salto de diciembre, y no logra acumular reservas. En eso se basa el nerviosismo del mercado y por eso se demanda cobertura cambiaria al tiempo que caen los bonos en dólares. La idea es que si las restricciones se levantan hoy, no hay suficientes dólares”, resumió Decoud.
A su turno,Casabalacordó: “Las dudas con respecto al plan económico están más vinculadas con el nivel del tipo de cambio real, el crawling al 2% y el levantamiento del cepo. A partir del 20 de Mayo, cuando el mercado empezó a ponerse mas cauteloso, los bonos ajustados por inflación empezaron a perder atractivo como vehículo para cobertura, en buena medida a expensas de los bonos dólar linked”.
